บทเรียนจากวิกฤตซับไพรม์เมื่อราวหนึ่งทศวรรษก่อนประกอบกับกฎระเบียบที่เคร่งครัดในการกำกับดูแลภาคธนาคารทำให้คนจำนวนไม่น้อยรวมถึงตัวผู้เขียนเองรู้สึกสบายใจว่าสถาบันการเงินส่วนใหญ่ย่อมมีสถานะแข็งแกร่งและมั่นคง แต่การล้มละลายของธนาคารขนาดกลางในสหรัฐอเมริกาสามแห่งติดต่อกันภายในช่วงเวลาเพียงหนึ่งสัปดาห์ตั้งคำถามต่อความเชื่อดังกล่าวพร้อมทั้งสั่นคลอนความเชื่อมั่นต่อธนาคารพาณิชย์ทั่วโลก ส่งผลกระเทือนไปยังธนาคารยักษ์ใหญ่อีกซีกโลกซึ่งมีสถานะง่อนแง่นมาอย่างยาวนานจนต้องปิดตัวลงในท้ายที่สุด
หากถอยหลังกลับไปในประวัติศาสตร์ช่วงปี 2007-2009 วิกฤตซับไพรม์เกิดจากการปล่อยสินเชื่ออย่างไร้ความรับผิดชอบของธนาคารพาณิชย์จนกลายเป็นฟองสบู่ในตลาดอสังหาริมทรัพย์ กฎเกณฑ์ฉบับใหม่ที่ออกมากำกับจึงเน้นจัดการความเสี่ยงด้านเครดิต พร้อมทั้งกำหนดให้ธนาคารถือสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่องและความมั่นคงสูงซึ่งไม่ต่างจากการสนับสนุนให้ธนาคารซื้อพันธบัตรรัฐบาล เพราะไม่มีสถาบันใดที่เครดิตมั่นคงเท่ารัฐบาลสหรัฐฯ และไม่มีตราสารใดที่ยังคงสภาพคล่องสูงในห้วงยามวิกฤตเท่ากับตราสารหนี้ของภาครัฐ
อย่างไรก็ตาม กฎเกณฑ์ดังกล่าวบังคับใช้ในช่วงเวลาที่อัตราดอกเบี้ยและอัตราเงินเฟ้อต่ำเตี้ยเรี่ยดินต่อเนื่องยาวนาน ประกอบกับการระบาดของโควิด-19 ที่รัฐบาลอัดฉีดเงินมหาศาลเข้าระบบจนเงินสดในธนาคารพาณิชย์บวมเป่งและกลายเป็นภาระดอกเบี้ยก้อนใหญ่ เมื่อตลาดสินเชื่อเพื่อการบริโภคไม่คึกคักสักเท่าไหร่ ธนาคารจึงไม่เหลือทางเลือกมากนักในการหารายได้นอกจากการซื้อพันธบัตรรัฐบาล
แต่สถานการณ์ก็พลิกผันเมื่อรัสเซียตัดสินใจบุกยูเครนที่ส่งให้ราคาสินค้าโภคภัณฑ์โดยเฉพาะพลังงานพุ่งติดเพดาน ผนวกกับกำลังซื้อที่อั้นมานานในช่วงการระบาดของโควิด-19 ที่ทำให้อัตราเงินเฟ้อทั่วโลกปรับตัวสูงขึ้น ธนาคารกลางสหรัฐจึงเลือกใช้มาตรการขั้นเด็ดขาดเพื่อปรามเงินเฟ้อนั่นคือการขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายอย่างก้าวกระโดด แต่ผลพวงของนโยบายแก้ไขวิกฤตเงินเฟ้อคือปัญหาด้านเสถียรภาพของภาคธนาคารทั้งระบบ
เมื่อการแก้เงินเฟ้อ กระทบเสถียรภาพทางการเงิน
การล่มสลายในชั่วระยะเวลาเพียงสองสัปดาห์ของธนาคารซิลิคอนแวลลีย์แบงก์ (Silicon Valley Bank) หรือ SVB คือการฉายภาพความเสี่ยงในระบบการเงินสหรัฐฯ ซึ่งที่ผ่านมาถูกมองข้ามเพราะอัตราดอกเบี้ยต่ำและค่อนข้างคงที่
นโยบายรับมือวิกฤตซับไพรม์ที่สนับสนุนให้ธนาคารพาณิชย์ลงทุนในตราสารหนี้ความเสี่ยงต่ำ ทำให้ธนาคารขนาดกลางหลายแห่งตัดสินใจนำเงินฝากของประชาชนมูลค่ามหาศาลไปลงทุนในตราสารหนี้ภาครัฐ เช่นในกรณีของ SVB มูลค่าตราสารดังกล่าวในช่วงปลายปี 2021 รวมกันสูงถึง 1.28 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐซึ่งมากกว่ามูลค่าสินเชื่อของธนาคารถึงสองเท่าตัว
เมื่ออัตราดอกเบี้ยปรับตัวสูงขึ้นจะส่งผลให้มูลค่าตราสารหนี้ปรับตัวลดลง ลองนึกตามดูนะครับว่าถ้าเราถือพันธบัตรที่จ่ายดอกเบี้ย 1% ต่อปี แต่วันดีคืนดีมีพันธบัตรรุ่นใหม่ออกมาที่จ่ายดอกเบี้ย 5% ต่อปี แน่นอนว่ามูลค่าพันธบัตรรุ่นเดิมที่เราถืออยู่ย่อมลดลงมหาศาล นี่คือปัญหาที่ภาคธนาคารของสหรัฐอเมริกานั่งทับไว้เพราะตราบใดที่ยังไม่ขายหลักทรัพย์ก็ยังไม่นับเป็นผลขาดทุน
สาเหตุสำคัญที่บีบให้ธนาคารพาณิชย์ ‘ขาย’ พันธบัตรรัฐบาลและรับรู้ผลขาดทุน ก็เนื่องจากเงินที่ใช้ซื้อพันธบัตรเหล่านั้นมาจากเงินฝากของประชาชน ในวันที่ความเชื่อมั่นต่อธนาคารสั่นคลอนและคนเริ่มแห่ถอนเงิน ธนาคารก็ต้องกัดฟันขายหลักทรัพย์เหล่านั้นทิ้งเพื่อนำเงินสดมาคืนเจ้าของ นี่คือปัญหาคลาสสิคที่ทุกธนาคารต้องเผชิญเนื่องจากทำธุรกิจโดยการกู้ยืมเงินระยะสั้นเพื่อมาลงทุนในระยะยาว
ทั้งนี้ SVB ไม่ใช่ธนาคารเดียวที่ลงทุนในพันธบัตรรัฐบาล ผลขาดทุนรอการรับรู้ในบัญชีของธนาคารพาณิชย์สหรัฐฯ มีมูลค่ารวมกันถึง 6.2 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐ อย่างไรก็ตาม ธนาคารแห่งอื่นๆ ก็อยู่ในฐานะที่ดีกว่า SVB เนื่องจากลงทุนในพันธบัตรรัฐบาลเป็นสัดส่วนไม่สูงมากนัก และสินเชื่อประเภทอื่นจะได้รับผลกระทบจากการเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ยค่อนข้างน้อยเนื่องจากใช้อัตราดอกเบี้ยลอยตัวอ้างอิง ขณะที่ธนาคารขนาดใหญ่แทบไม่ประสบปัญหานี้และมักมีกำไรเพิ่มขึ้นด้วยซ้ำในภาวะดอกเบี้ยขาขึ้น
อย่างไรก็ตาม เศรษฐกิจสหรัฐขับเคลื่อนด้วยธนาคารขนาดเล็กและขนาดกลางจำนวนรวมกันกว่า 5,000 แห่ง ธนาคารเหล่านี้มีเสถียรภาพค่อนข้างต่ำและอาจล้มได้ทุกเมื่อหากเผชิญการแห่ถอนเงิน ธนาคารกลางสหรัฐจึงดำเนินมาตรการตั้งแต่การรับประกันเงินฝากของธนาคารที่ล้มละลายเต็มจำนวนเพื่อป้องกันไม่ให้ประชาชนแห่ถอนเงินเพราะตื่นตระหนกตกใจ และเพิ่มช่องทางปล่อยสินเชื่อให้ธนาคารโดยใช้ชื่อว่าโครงการสนับสนุนเงินทุนแก่ธนาคาร (Bank Term Funding Program) ซึ่งธนาคารพาณิชย์สามารถนำตราสารหนี้ เช่น พันธบัตรรัฐบาล มาใช้เป็นหลักทรัพย์ค้ำประกันเพื่อขอสินเชื่อแบบเต็มจำนวนโดยไม่สนใจว่าราคาตลาดจะต่ำเตี้ยเรี่ยดินเพียงใด และคิดอัตราดอกเบี้ยตลาดบวก 0.1% เท่านั้น
แม้ว่าสองมาตรการจะช่วยสร้างความสบายใจแก่สาธารณชนได้ในระดับหนึ่ง แต่การต่อสู้กับอัตราเงินเฟ้อที่ยืดเยื้อยาวนานและยังไม่มีทีท่าว่าจะกำชัยทำให้ธนาคารกลางตกอยู่ในสถานการณ์ลำบากที่ต้องเลือกระหว่างการหยุดการเพิ่มอัตราดอกเบี้ยนโยบายเพื่อดำรงเสถียรภาพของภาคการเงิน หรือเดินหน้าเพิ่มอัตราดอกเบี้ยนโยบายต่อไปเพื่อเอาชนะเงินฟ้อ
หายนะในตลาดหุ้นกู้โคโค่
ข้ามมายังอีกซีกโลกหนึ่ง วิกฤตซับไพรม์กระทบอุตสาหกรรมธนาคารฟากยุโรปไม่น้อย นำไปสู่การตั้งกฎเกณฑ์ค่อนข้างเข้มข้นโดยเฉพาะการดำรง ‘เงินกองทุนขั้นที่ 1’ ที่นอกจากจะต้องปฏิบัติตามหลักเกณฑ์สากลอย่าง Basel III แล้วยังต้องทำตามข้อกำหนดที่เข้มงวดของหน่วยงานกำกับดูแลของแต่ละประเทศอีกด้วยโดยมีเป้าหมายคือป้องกันไม่ให้รัฐบาลต้องใช้เงินภาษีประชาชนมาช่วยเหลือในกรณีที่ล้มละลาย
เงื่อนไขดังกล่าวทำให้ภาคธนาคารต้องปรับตัวครั้งใหญ่ โดยต้องเลือกระหว่างเพิ่มส่วนของทุนซึ่งต้นทุนสูงลิ่วหรือลดความเสี่ยงในฝั่งสินทรัพย์ที่อาจทำให้ผลตอบแทนหดหาย แต่เหล่านักการเงินก็สามารถหาทางออกให้ได้ด้วยการคิดค้นนวัตกรรมอย่างหุ้นกู้แปลงสภาพโดยมีเงื่อนไข (Contingent Convertible Bond) ที่วงการนักลงทุนเรียกว่าหุ้นกู้โคโค่ (CoCo Bond) และมีอีกหนึ่งชื่อเล่นว่าหุ้นกู้ส่วนเสริมเงินกองทุนขั้นที่ 1 (Additional-Tier 1 Bond หรือ AT1 Bond)
หุ้นกู้โคโค่คือหลักทรัพย์ลูกผสมระหว่างหุ้นกู้และหุ้นสามัญ ในวันที่ผลประกอบการดี หุ้นกู้ดังกล่าวจะเปรียบเสมือนหุ้นกู้ที่ผลตอบแทนค่อนข้างสูง แต่เมื่อธนาคารมีสถานะทางการเงินร่อแร่จนถึง ‘เงื่อนไข’ ในสัญญา เช่น สัดส่วนของสินทรัพย์ต่อทุนลดต่ำกว่าระดับที่กำหนด หุ้นกู้ดังกล่าวจะกลายสภาพเป็นหุ้นสามัญซึ่งจะช่วยลดภาระหนี้ของธนาคารและรองรับผลขาดทุนในทันที
หุ้นกู้โคโค่ได้รับการตอบรับจากนักลงทุนอย่างยอดเยี่ยมโดยเฉพาะนักลงทุนกระเป๋าหนักฝั่งเอเชียโดยมีมูลค่าตลาดรวมกันมากกว่า 2.75 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐ แถมความเสี่ยงก็ยังดูไม่ได้สูงมากมายอะไรเพราะสถานะทางการเงินที่แข็งแกร่งของธนาคารในยุโรป
แต่ภาพฝันอันแสนหวานก็สูญสลายหายไปกับตาหลังจากการล้มละลายของ SVB ที่สั่นสะเทือนถึงธนาคารเครดิตสวิส (Credit Suisse) ธนาคารเก่าแก่ที่อายุมากกว่า 167 ปี จนต้องสิ้นชื่อกลายเป็นส่วนหนึ่งของคู่แข่งอย่างธนาคารยูบีเอส (UBS) โดยได้รับการสนับสนุนอย่างเต็มที่จากรัฐบาลสวิตเซอร์แลนด์
ถึงแม้ดีลดังกล่าวจะจบลงอย่างงดงามโดยไม่เกิดวิกฤตลุกลามบานปลาย แต่ก็กลายเป็นแรงกระเพื่อมครั้งใหญ่ในตลาดหุ้นกู้โคโค่เนื่องจากเป็นการตัดบัญชีหุ้นกู้โคโค่มูลค่ามหาศาลที่สุดในหน้าประวัติศาสตร์จาก 1.7 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐเหลือเท่ากับศูนย์ เตือนใจให้นักลงทุนเห็นว่าความเสี่ยงของหุ้นกู้ชนิดนี้แตกต่างอย่างมากหากเทียบกับหุ้นกู้ทั่วไป
ปัญหาข้างต้นคงไม่อาจเทียบได้กับปัญหาใหญ่ที่กลายเป็นประเด็นถกเถียงกันทั่วโลกว่าด้วยความแปลกแปร่งของลำดับการรับผลขาดทุน โดยหุ้นกู้โคโค่ของเครดิตสวิสกำหนดเงื่อนไขว่าในกรณีที่หุ้นกู้ถูกตัดจำหน่าย ผู้ถือหุ้นกู้จะยินยอมรับผลขาดทุนทั้งหมด เปรียบเสมือนเป็นนักลงทุนกลุ่มแรกที่ต้องรับรู้ผลขาดทุนก่อนผู้ถือหุ้นด้วยซ้ำ ดีลนี้จึงปิดด้วยการที่ผู้ถือหุ้นยังกำเงินบางส่วนกลับบ้าน ขณะที่นักลงทุนในหุ้นกู้โคโค่ไม่เหลืออะไรเลย
กรณีของเครดิตสวิสตรงกันข้ามกับความเข้าใจทั่วไปที่มองว่าหุ้นกู้โคโค่อยู่ลำดับล่างรองจากหุ้นกู้ด้อยสิทธิซึ่งจะได้เงินก่อนผู้ถือหุ้น แต่กลับกลายเป็นว่านักลงทุนในหุ้นกู้โคโค่คือผู้ที่ต้องแบกรับความเสี่ยงสูงสุด ความจริงข้อนี้สั่นสะเทือนความเชื่อมั่นของนักลงทุนหุ้นกู้โคโค่จนเกิดแรงเทขายมหาศาล ขณะที่นักวิเคราะห์มองว่าสินทรัพย์ดังกล่าวอาจ ‘หมดอนาคต’ จากเหตุการณ์ครั้งนี้เพราะไม่มีใครตอบได้ว่าถ้าธนาคารรายต่อไปล้มละลายจะปรากฏ ‘เงื่อนไขพิเศษ’ อื่นใดอีกบ้างที่ทำให้นักลงทุนไม่ได้เงินคืน
อย่างไรก็ตาม ธนาคารกลางอังกฤษและสหภาพยุโรปต่างก็ประกาศสร้างความเชื่อมั่นให้กับนักลงทุนในตลาดหุ้นกู้โคโค่ โดยยืนยันว่า ‘ฝันร้าย’ ที่เกิดขึ้นนั้นเป็นกฎหมายเฉพาะของสวิตเซอร์แลนด์ โดยเหล่านักลงทุนจะได้รับความคุ้มครองที่ดีกว่านี้หากเกิดกรณีลักษณะเดียวกันในอังกฤษหรือสหภาพยุโรป
ทั้งสองกรณีนี้ถือเป็นบทเรียนของหน่วยงานกำกับดูแลอุตสาหกรรมธนาคารว่าการกฎเกณฑ์เพื่อสร้างเสถียรภาพอาจส่ง ‘ผลลัพธ์ที่ไม่ได้ตั้งใจ’ จนกลายเป็นความเปราะบางจุดอื่น หรือพฤติกรรมรับความเสี่ยงเกินควรในอนาคต
เอกสารประกอบการเขียน
How deep is the rot in America’s banking industry?
Switzerland’s new megabank is bad news for Swiss bankers
What does Silicon Valley Bank’s collapse mean for the financial system?
Policymakers face two nightmares: stubborn inflation and market chaos
What are Additional-Tier 1 bonds?
Tags: Economic Crunch, วิกฤตการเงิน
